سوء‌استفاده‌های رایج در صندوق‌های سرمایه‌گذاری فعال در دنیا

به‌رغم آنکه سرمایه‌گذاری در صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک، امتیاز استفاده از دانش افراد آگاه در مورد بازار سهام را به همراه خواهد داشت، همواره مشکلاتی نیز وجود دارد که بای

به گزارش روز چهارشنبه بانک و صنعت ،زمانی که «افراد دیگر» پول و دارایی شما را مدیریت می‌کنند، همواره فرصت سوء‌استفاده برای آنها وجود دارد. سوء‌استفاده‌هایی از قبیل معاملات مکرر و معاملات دیرهنگام، که در مقاله‌ای تحت عنوان باید‌ها و نبایدهای صندوق‌های سرمایه‌گذاری منتشره در همین روزنامه مورخ هفتم آبان 1390 به آن اشاره شد، تنها صورت ظاهری سوء‌استفاده‌های صورت گرفته مشاهده شده میان صندوق‌های سرمایه‌گذاری آمریکا و مدیران آنها را تشکیل می‌دهند.

در این نوشته سعی شده به سایر اعمال غیر قانونی و غیر اخلاقی شناخته شده در صندوق‌های سرمایه‌گذاری فعال در بازار‌های سرمایه بین‌المللی اشاره شود.
موارد زیر که به صورت فهرست وار به آنها اشاره می‌شود معرفی کننده انواع سوء‌استفاده‌هایی است که در صنعت صندوق‌های سرمایه‌گذاری، تاکنون مشاهده شده است:
پیش‌دستی در معامله (front running  )
پیش‌دستی در معامله یک نحوه عمل غیر‌قانونی از سوی مدیر صندوق است که در آن مدیر صندوق با داشتن امتیاز آگاهی از درخواست‌های خرید و فروش صندوق‌های تحت مدیریت خود، به حساب خود درخواست‌هایی را برای یک سهم خاص به اجرا در می‌آورد.

زمانی که انتظار می‌رود درخواست‌های قبلا ارائه شده توسط صندوق بر قیمت یک سهم خاص اثرگذار است، تقدم خرید سهم یادشده به حساب مدیر صندوق، امتیاز ناعادلانه‌ای برای مدیر به همراه می‌آورد، زیرا انتظار می‌رود بر اساس سطح قیمت جدید، سهام خریداری شده را با سود به فروش رساند.

مدیری که در معاملات پیش‌دستی می‌کند می‌تواند هم در موضع خرید (قبل از اجرای درخواست‌های خرید مشتریان که قیمت سهم را افزایش دهد) و هم در موضع فروش باشد (قبل از اجرای درخواست‌های فروش مشتریان که قیمت سهم را کاهش می‌دهد).
ظاهرسازی(window dressing  )
راهبردی است که توسط صندوق‌های سرمایه‌گذاری و مدیران آنها، نزدیک پایان سال یا فصل، به منظور بهبود ظاهر عملکرد صندوق یا پرتفولیو قبل از ارائه آن به مشتریان یا سهامداران به کار گرفته می‌شود. به منظور ظاهر‌سازی، مدیر صندوق، سهام زیان‌ده را فروخته و سهامی که احتمال افزایش سریع و موقت دارند را در پایان فصل خریداری می‌کند. در این حالت، همواره عملکرد صندوق بیشتر از وضعیت واقعی آن ارائه می‌شود. خرید و فروش‌های مکرر اوراق بهادار و یا به عبارت دیگر گردش سازی (turnover  ) می‌تواند زیر‌مجموعه این راهبرد قرار گیرد.
کارمزدسازی (churning  )
یکی از سوء‌استفاده‌های رایج و اصلی صندوق‌های سرمایه‌گذاری فعال در بازارهای سرمایه، به خصوص زمانی که صندوق‌های سرمایه‌گذاری تحت مدیریت شرکت‌های کارگزاری است، نحوه عمل کارمزد‌ سازی است. در این نحوه عمل، مدیر صندوق (شرکت کارگزاری) از طریق خرید و فروش‌های مکرر (معاملات غیرضروری) برای صندوق سعی می‌کند که درآمد‌های خود را به هزینه سرمایه‌گذاران افزایش دهد. توجه به میزان کارمزدهای معاملات و سود و زیان پرتفوی سهام صندوق (از جمله سود و زیان فروش اوراق بهادار و سود سهام شرکت‌های سرمایه‌پذیر) یکی از راه‌های آگاهی سرمایه‌گذاران از به کارگیری این نحوه عمل توسط مدیر صندوق است.
راه‌اندازی همزمان چندین صندوق (fund incubation  )
همواره صندوق‌هایی که از لحاظ اندازه بزرگ‌تر هستند کارمزد بیشتری را برای مدیر صندوق به همراه می‌آورد و داشتن یک صندوق بزرگ از لحاظ صرفه اقتصادی برای مدیران حتی اگر مجموع اندازه صندوق‌های کوچک به اندازه صندوق بزرگ باشد بهتر از داشتن صندوق‌های کوچک‌تر است. بنابراین مدیران صندوق‌ها سعی می‌کنند که به طور همزمان پذیره‌نویسی چندین صندوق را آغاز کرده و درخواست‌های پذیره‌نویسی صندوق‌های متفاوت را در یک صندوق که نسبت به بقیه پتانسیل جذب سرمایه‌های بیشتری را دارد متمرکز می‌کنند. این نحوه عمل منجر به ایجاد یک صندوق قوی و چندین صندوق ضعیف خواهد شد.
تسویه غیرمستقیم (soft dollar)
تسویه غیر‌مستقیم به نحوه عملی اشاره دارد که در آن صندوق‌های سرمایه‌گذاری، بدون پرداخت نقدی و مستقیم به ارائه دهندگان خدمات، خدمات دریافتی از آنان را تسویه می‌کنند.

تفاوت بین تسویه‌های غیرمستقیم و تسویه مستقیم این است که به جای آن که صندوق بابت خدمات دریافتی از ارائه دهندگان خدمات، قراردادی منعقد کند و طبق قرارداد منعقده پرداخت‌هایی انجام دهد، از طریق انتقال یا افزایش معاملات با یک شرکت کارگزاری خاص، تعهدات خود را به صورت غیر‌مستقیم تسویه کند.

به عنوان مثال فرض کنید که شرکت الف به یک صندوق سرمایه‌گذاری، خدمات مرتبط با تجهیزات رایانه‌ای و نرم افزار ارائه می‌دهد. تحت توافق‌نامه بین شرکت الف و صندوق سرمایه‌گذاری، تسویه تعهدات ناشی از خدمات دریافتی از شرکت الف، از طریق انتقال معاملات صندوق سرمایه‌گذاری به شرکت کارگزاری ب، تعهدات خود را به شرکت الف تسویه کند.

در این حالت، کارگزاری از معاملات صندوق، کارمزد اضافی دریافت کرده و وجه به دست آمده از این کارمزدها را به شرکت الف منتقل می‌کند. این حق‌الزحمه اضافی ممکن است در هر معامله کم اهمیت باشد، اما از آن جا که صندوق‌های سرمایه‌گذاری در روز میلیون‌ها سهم را معامله می‌کنند کارمزد اضافی به اندازه‌ای می‌رسد که مبلغ کارمزد ارائه‌دهنده خدمت را پوشش خواهد داد. تسویه غیر‌مستقیم، راهی برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری است که بدون پرداخت مستقیم، خدمات مورد نظر خود را دریافت دارند.
تسویه مستقیم، مستلزم صدور چک و ثبت در دفاتر صندوق است و هزینه‌های مربوط، در قالب هزینه نرم افزار و سایر هزینه‌های مشابه صندوق به سرمایه‌گذاران منتقل می‌شود. تحت تسویه غیرمستقیم این هزینه‌ها در هزینه‌های معامله پنهان می‌شوند.

در حالی که این نحوه عمل غیرقانونی نیست و نتیجه هر دو روش مشابه است (سرمایه‌گذار متحمل هزینه می‌شود)، موجب می‌شود که سرمایه‌گذاران در آنالیز هزینه‌های صندوق‌های سرمایه‌گذاری و بررسی تفاوت‌ها و مشابهت‌های آنها گمراه شوند.

زمانی که به علت ورشکستگی دات‌کام‌ها فعالیت وال‌استریت تحت موشکافی بیشتری قرار گرفت، تسویه‌های غیر‌مستقیم بیشتر مورد توجه قرار گرفتند. با این حال نحوه عمل تسویه غیر‌مستقیم و قوانین حاکم بر آنها از دیرباز مورد استفاده بوده‌اند.
جدا از نحوه عمل‌های کلی فوق، در نظر گرفتن مزایای خاص برای مشتریان حقوقی و یا مشتریان عمده در مقابل مشتریان حقیقی نیز از دیگر نحوه عمل‌های غیر‌اخلاقی صندوق‌های سرمایه‌گذاری در بازارهای سرمایه بوده است.
در پایان، یادآوری این نکته ضروری به نظر می‌رسد که با توجه به تفاوت‌های اقتصادی، محیطی، قانونی و نیز تفاوت‌های موجود در ماهیت صندوق‌های سرمایه‌گذاری فعال در بازار سرمایه ایران و بازارهای سرمایه بین‌المللی، امکان به وجود آمدن بیشتر سوء‌استفاده‌های فوق ضعیف بوده و مقاله حاضر تنها به منظور افزایش درک و آگاهی کلی از فعالیت صندوق‌های سرمایه‌گذاری در سطح بین‌المللی نوشته شده است.